機構解讀央行“金融市場加息＋降準”調(diào)控大招
4月17日，央行宣布下調(diào)大型商業(yè)銀行、股份制商業(yè)銀行、城市商業(yè)銀行、非縣域農(nóng)村商業(yè)銀行、外資銀行人民幣存款準備金率1個百分點；同日，上述銀行將各自按照“先借先還”的順序，使用降準釋放的資金償還其所借央行的中期借貸便利（MLF）。以下為機構點評：中金固收陳健恒、唐薇：廣義越緊，狹義越松，債牛延續(xù)? 本次降準釋放資金約1.3萬億，考慮MLF到期對沖，釋放資金主要集中在城農(nóng)商行央行表示：以2018年一季度末數(shù)據(jù)估算，操作當日償還MLF約9000億元，同時釋放增量資金約4000億元，大部分增量資金釋放給了城商行和非縣域農(nóng)商行。——考慮繳準的存款基礎，本次降準100bp釋放流動性1.3萬億�，F(xiàn)階段，未到期的MLF余額總量為4.9萬億，平均每個月到期量4200億元左右�？紤]一般MLF的投放集中在12-24家銀行，并以全國性銀行為主；結合央行表示的“使用降準釋放的資金償還其所借央行的中期借貸便利（MLF）”，大中型銀行降準釋放的資金或對沖了MLF的到期，因此釋放的額外資金主要集中在未參與到MLF投放的中小銀行。不過，對大中型銀行也同樣利好，相當于用低成本的降準資金替換綜合成本在3.25%附近的MLF。如果要對沖MLF到期，預計未來存準率還有進一步下降空間。? 大幅降準原因：經(jīng)濟弱、實體融資難融資貴、緩解銀行負債端壓力歷史上來看，降準幅度大多是50bp，降準大于等于100bp的，只有四次：2015年4月20日（地方債大量置換）、2008年12月5日（次貸危機）、1998年3月21日（從13%降至8%，亞洲金融危機、銀行壞賬高企、國內(nèi)去產(chǎn)能）、1999年11月21日（從8%降至6%，危機后遺癥）。因此，本次100bp的降準，是2009年以來較大幅度的降準，且并沒有在地方債大量置換或是經(jīng)濟危機的背景下。不過，我們認為本次降準的出發(fā)點之一，是近期經(jīng)濟數(shù)據(jù)明顯走弱、實體經(jīng)濟融資環(huán)境明顯收緊、金融體系廣義信貸偏緊、銀行體系存款荒等多種因素疊加。如近期數(shù)據(jù)來看，3月經(jīng)濟數(shù)據(jù)顯示工業(yè)、投資、基建均明顯回落，而3月社融余額增速更是將是10.5%的近期新低，M2、M1也趨勢性下行表明企業(yè)的流動性環(huán)境明顯惡化，銀行存款端壓力較大、存款上限在利率市場化壓力下有上行壓力，等等。因此，本次降準，一方面釋放便宜且穩(wěn)定的資金給商業(yè)銀行，減輕商業(yè)銀行負債端壓力，正如央行“增加銀行體系資金的穩(wěn)定性，優(yōu)化流動性結構”；與此同時，通過壓低銀行負債成本、改善負債環(huán)境，改善實體經(jīng)濟的融資環(huán)境、降低融資成本。? 對債市的影響：狹義流動性進一步寬松、降低資金成本，二季度供需壓力緩解，債牛延續(xù)我們此前提到：當前的流動性格局已經(jīng)從2017年的“廣義緊+狹義緊”逐步轉向2018年的“廣義緊+狹義松”。即銀行間貨幣市場流動性整體較為寬松，R與DR之間的'利差收窄；不過實體經(jīng)濟的融資環(huán)境整體偏緊。往后看，廣義流動性的松，就是融資需求減弱，配合貨幣政策主動向銀行體系注入便宜且充裕的負債來緩解負債壓力，重新激活貸款創(chuàng)造存款的良性循環(huán)。本次100bp的降準也是旨在緩解負債壓力、激活信貸存款的良性循環(huán)，有助于狹義松向廣義的傳導。對于債券市場而言，降低資金成本的同時，帶動流動性溢價下降，有助于短端仍保持相對低位，降低非銀、實體經(jīng)濟的資金成本，信用利差或階段性進一步收窄。與此同時，釋放長期限的資金，有助于緩解二季度利率債的供需壓力。預計這次降準推動貨幣市場利率下降20bp以上，債券收益率下降10bp或者更多。展望未來利率市場化的進展，正如易行長所言的引導基準利率與市場利率的雙軌互相靠攏，在引導貨幣市場利率回落后，存款利率上浮空間可以打開，存款利率被貨幣市場利率壓制，這樣利率市場化對實體融資成本沖擊相對更小。中信固收：五大要點：（1）規(guī)模測算：釋放1.3萬億元流動性。此次降準為對沖MLF到期，以2018年一季度末數(shù)據(jù)估算，操作當日將償還MLF約9000億元，同時釋放增量資金約4000億元，我們預計一共將向市場投放1.3萬億元流動性。（2）原因之一：降低資金成本。央行今日投放1年期MLF上調(diào)利率5BP至3.3%，而存款準備金利率只有1.62%，成本相較MLF更低，下調(diào)部分金融機構存款準備金率以置換中期借貸便利利于商業(yè)銀行付息成本有所減少，有利于降低企業(yè)融資成本。（3）原因之二：釋放抵押品，提高資金流動性。通過下調(diào)部分金融機構存準率置換中期借貸便利，能夠將借款銀行質(zhì)押的利率債和高等級信用債釋放出來，以提高銀行間流動性水平。（4）原因之三：利于銀行負債端擴張。當前銀行表外資金回表壓力仍較大，但資金回表進程受到摩擦，使得M1、M2及人民幣存款增速整體較緩，而降準將提高貨幣乘數(shù)，利于銀行負債端的擴張。（5）對市場影響：就債市而言，降低存款準備金將推動期限利差收窄，長端利率具有下行壓力，我們認為未來10年期國債收益率將降低至3.4%至3.6%的區(qū)間內(nèi)；就股市而言，降準有利于對沖近期的海外沖擊，穩(wěn)定市場預期，尤其對金融行業(yè)具有一定的支撐，利于銀行體系負債壓力的緩解。 中國民生銀行首席研究員溫彬：降準不改貨幣政策穩(wěn)健基調(diào)，有利于降低金融體系和實體部門融資成本——長期以來，外匯占款是央行釋放基礎貨幣的主要途徑。2014年5月末，我國外匯占款余額達到272998.64億元峰值后，持續(xù)下降，截至2018年2月末，外匯占款余額214873.66億元，累計減少58124.98億元�！獮榱藢_外匯占款減少導致的基礎貨幣減少，央行一方面通過降準（包括定向降準），向市場釋放基礎貨幣，大型金融機構法定存款準備金率從2011年6月20日的21.5%下調(diào)至目前的17%；另一方面，通過創(chuàng)設流動性補充工具滿足市場流動性需求，中期借貸便利（MLF）是其中的主要工具之一。2014年9月末，MLF余額5000億元，截至2018年3月末，MLF余額高達49170億元。盡管MLF在一定程度上對沖了外匯占款減少對流動性的影響，但也存在兩個不足：一是借貸成本高，商業(yè)銀行繳存法定存款準備金的利率是1.62%，但從央行獲得MLF的成本目前是3.3%，間接提高了商業(yè)銀行的經(jīng)營成本；二是只有具有一級交易商資格的機構才能直接從央行獲得MLF融資。——此次降準，央行進行了精準的安排，在釋放的1.3萬億資金中，9000億元將于操作當日償還MLF借款，另外4000億元將與4月下旬的稅期形成對沖，不會對市場流動性造成影響。由此可見，央行繼續(xù)保持貨幣政策穩(wěn)健基調(diào)不變。此次降準，不僅可以有效降低金融機構資金成本，也有助于降低企業(yè)融資成本�！码A段，降準仍有空間，央行或將運用差別化降準，鼓勵金融機構進一步加大對“三農(nóng)”、“雙創(chuàng)”、小微企業(yè)等領域的支持力度，以更好地支持實體經(jīng)濟發(fā)展。如是金融研究院院長、首席經(jīng)濟學家管清友：這次降準會是2014年的重演嗎？這次降準力度很大。一季度經(jīng)濟雖然表現(xiàn)不錯，但高頻數(shù)據(jù)顯示，下行跡象明顯；資金面偏緊導致中小企業(yè)融資更困難，維持流動性適度十分必要；中美貿(mào)易摩擦影響可能逐漸顯現(xiàn)，降準有有助于對沖風險；今年貨幣政策可能邊際略松，監(jiān)管節(jié)奏也可能放緩，資產(chǎn)價格下行壓力緩解。有一個問題需要觀察，2014寬松起始會重演嗎？現(xiàn)在有點像2014年，經(jīng)濟開始下，貨幣開始松，確實有點拐點的意思。1、不要說量寬價緊一直在搞，量和價早晚會匹配的，量先于價而已。2、不要說只是局部的降準，這次降的是西瓜，不降的是芝麻。3、不要說大部分用于置換MLF，置換也是松，把3%成本的中期MLF，換成幾乎無成本的長期準備金，拉長了久期，降低了成本。4、不要說增量流動性有限，這次能釋放4000億增量流動性，和2015-16年的一次全面降準差不多了。接下來會不會重走2015和2016的老路？目前還是猜測。不過，歷史的確不會重復，但卻總是押著同樣的韻腳。海通姜超：寬松格局持續(xù)，擁抱債市慢牛：①央行下調(diào)部分金融機構存準率。中國人民銀行今日決定，從2018年4月25日起，下調(diào)大型商業(yè)銀行、股份制商業(yè)銀行、城市商業(yè)銀行、非縣域農(nóng)村商業(yè)銀行、外資銀行人民幣存款準備金率1個百分點；同日，上述銀行將各自按照“先借先還”的順序，使用降準釋放的資金償還其所借央行的中期借貸便利（MLF）。②改變操作結構，維護資金穩(wěn)定。2015年以來，央行通過外匯占款投放基礎貨幣的方式面臨挑戰(zhàn)，本應連續(xù)降準加以對沖，但降準操作會加大匯率貶值壓力，且信號意義較強。于是央行從16年3月后未再普遍降準，而是更多采用逆回購、MLF等工具補充基礎貨幣，但這些工具需要央行頻繁續(xù)作，總會存在供需錯配情況，再加上財政存款的波動，近兩年資金面波動明顯加劇。當前人民幣匯率趨于穩(wěn)定，采用降準投放長期資金、減少短期工具操作，有助于未來資金面的穩(wěn)定。③寬松格局持續(xù)。根據(jù)央行的測算，4月25日操作當日償還MLF約9000億元，同時釋放增量資金約4000億元�？紤]到繳稅因素、以及后續(xù)央行公開市場操作可能減少，預計本次降準對資金面整體影響略偏中性。但金融嚴監(jiān)管、存款利率上浮背景下，今年表外轉表內(nèi)的需求增多，消耗銀行資本金，央行此次出手降準，仍傳遞出未來將繼續(xù)呵護資金面的信號，寬松格局有望延續(xù)，貨幣寬松、廣義信用收緊將是今年主旋律。④擁抱債市慢牛。今年以來，去杠桿背景下社融增速大幅下滑，再加上經(jīng)濟下行壓力逐步體現(xiàn)，資金需求減少；而存款準備金率下調(diào)增加資金供給，意味著資金供需繼續(xù)改善。建議擁抱債市慢牛，增加利率債和高等級信用債倉位。更多內(nèi)容請下載21財經(jīng)APP【機構解讀央行“金融市場加息＋降準”調(diào)控大招】相關文章：
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