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可轉(zhuǎn)換債券定價(jià)理論與案例研究
【內(nèi)容摘要：】 可轉(zhuǎn)換債券在我國是較新穎的金融工具，對其定價(jià)理論的研究具有理論和實(shí)際意義�？赊D(zhuǎn)債的價(jià)值應(yīng)該由普通債券價(jià)值和期權(quán)價(jià)值兩部分組成，而期權(quán)價(jià)值的確定是可轉(zhuǎn)債定價(jià)中最困難，也是其最重要的內(nèi)容，本文借鑒了布萊克－斯克爾克模型，并在必要拓展的基礎(chǔ)上，結(jié)合上海機(jī)場轉(zhuǎn)債實(shí)例，對可轉(zhuǎn)換債券定價(jià)理論和應(yīng)用模型作了系統(tǒng)研究 隨著我國資本市場的發(fā)展和完善，可轉(zhuǎn)換債券(Convertible Bond)這種在西方發(fā)達(dá)國家常用的融資方式，逐步在我國被廣泛接受和運(yùn)用，這不但開拓了我國企業(yè)的融資渠道，擴(kuò)展市場投資方式，而且對于繁榮和促進(jìn)我國證券市場發(fā)展具有十分重要的意義。然而，相對于一般股票和債券來講，可轉(zhuǎn)換債券作為一種具有鮮明特性的混合債券，在資本市場運(yùn)作時(shí)表現(xiàn)出它自身明顯的特殊性�；仡欀型馕墨I(xiàn)，對其的研究主要集中在一般基礎(chǔ)理論方面，如定義、性質(zhì)、構(gòu)成要素及具體處理程序等，但對可轉(zhuǎn)換債券最關(guān)鍵的理論問題――定價(jià)理論的研究可謂寥寥。本文將結(jié)合上海國際機(jī)場股份有限公司發(fā)行的可轉(zhuǎn)換債券這一案例，著重對可轉(zhuǎn)換債券的定價(jià)理論進(jìn)行研究，以期提高市場對可轉(zhuǎn)換債券的認(rèn)識，并希望對促進(jìn)我國可轉(zhuǎn)換債券融資業(yè)務(wù)的發(fā)展有所裨益。 一、可轉(zhuǎn)換債券的價(jià)值構(gòu)成 可轉(zhuǎn)換債券是公司債券的特殊形式，也是一種混合型的金融產(chǎn)品，它兼有債權(quán)性和期權(quán)性的特點(diǎn)。它的債權(quán)性體現(xiàn)在其轉(zhuǎn)換成普通股之前，可轉(zhuǎn)換債券的持有者是發(fā)行企業(yè)的債權(quán)人，享有定期獲得固定利息的權(quán)利。如可轉(zhuǎn)換債券在到期后仍未被轉(zhuǎn)換成普通股，投資者有權(quán)收回債券的本金。它的期權(quán)性表現(xiàn)在它賦予持有者一種選擇的權(quán)利，即在規(guī)定的時(shí)期內(nèi)，投資者具有選擇是否將債券轉(zhuǎn)換成發(fā)行企業(yè)的普通股的權(quán)利。這樣的選擇權(quán)實(shí)質(zhì)上是一種買入期權(quán)，在規(guī)定的轉(zhuǎn)換期內(nèi)，投資者既可以行使轉(zhuǎn)換權(quán)，也可以放棄轉(zhuǎn)換權(quán)。 可轉(zhuǎn)換債券的票面利率一般較相同等級的普通公司債券的利率低，投資者之所以愿意接受較低的利率，是因?yàn)樗麄兏粗卦摲N轉(zhuǎn)債所附有的轉(zhuǎn)換成企業(yè)股票的選擇權(quán)。當(dāng)發(fā)行企業(yè)的股票市場表現(xiàn)良好，股價(jià)持續(xù)上漲時(shí)，可轉(zhuǎn)換債券的持有者可以按照低于當(dāng)時(shí)股價(jià)的轉(zhuǎn)換價(jià)格將轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)換成公司的普通股，不但能獲得轉(zhuǎn)換利益，并且能成為企業(yè)的股東。如果企業(yè)的股價(jià)低迷，投資者就可能會(huì)選擇持有債券以獲得穩(wěn)定的利息收入，或按期收回投資本金。 通過上述分析，我們可以看出，可轉(zhuǎn)換債券具有兩個(gè)基本屬性，即債權(quán)性和期權(quán)性。債權(quán)性的價(jià)值體現(xiàn)在普通債券的價(jià)值上，期權(quán)性的價(jià)值則體現(xiàn)在買入期權(quán)的價(jià)值上。因此，可轉(zhuǎn)換債券的價(jià)值可以由普通債券價(jià)值和買入期權(quán)的價(jià)值兩部分構(gòu)成�？赊D(zhuǎn)換債券所具有普通債券價(jià)值，是指如果可轉(zhuǎn)換債券不具有轉(zhuǎn)換權(quán)，它同樣擁有與普通公司債券相同的投資價(jià)值，有學(xué)者稱該價(jià)值為可轉(zhuǎn)換債券的純粹價(jià)值（Straight Value）�？赊D(zhuǎn)換債券相當(dāng)于普通債券部分的價(jià)值等于投資者持有債券期間能夠獲得的現(xiàn)金流量的貼現(xiàn)值，用公式表示是：公式中各符號的含義如下：B表示普通債券部分的價(jià)值；I表示債券每年的利息；P表示債券的本金；i表示貼現(xiàn)率；
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